关键词：股权众筹 前言：随着互联网金融快速发展，通过网络实现股权众筹的融资业 务飞速增长。尤其是自 2015 年以来，在政府支持和认可下，京东、 阿里、平安等大机构纷纷进入众筹领域，股权众筹成为民间融资的 重要途径之一。但是，股权众筹在暴发式增长的同时，应该特别注 意到其间存在诸多风险，进而规范股权众筹健康发展，防止投资者 利益被侵犯。 股权众筹多属天使投资阶段，当前众筹项目以 TMT(科技、媒 体和通信领域)居多。风险投资退出往往需要等待下一轮投资进入或 项目成功 IPO，其中耗时短则三至五年，长至十年左右。以近年兴 起的影视众筹项目《大鱼海棠》为例，该项目在 2013 年完成众筹， 经过摄制和后期制作，直到 2016 年年中才上映，预计 2016 年年末 方可向投资人兑现利益分红，前后长达三年半以上。对大众而言， 股权众筹项目资金缺乏流动性，往往使之成为少数人的游戏。 在影视众筹领域，中国每年上映的电影大概有 5 千部，最后经 过审查以及成功在院线上映的也就只有 200 部左右，就算这 200 部 能够成功进入院线放映，最后能够获利的电影更是少之又少。因此 ， 股权众筹项目迄今顺利退出并盈利的成功案例很少。根据大家投 CEO 李群林提供的数据，90%的天使投资项目最终以失败告终。 一、风险提示不充分 首先，当前部分股权众筹项目存在投资人大众化趋势，这与天 使投资“小众化”的本质矛盾。众筹平台在推送项目时，应在官网 以及正式合同文本中向投资者做充分风险提示，给投资者留有一定 的犹豫期，并适当提高投资门槛，以免误导投资者。 二、股权众筹涉及复杂的法律问题 在实践中，有些股权众筹项目的投资者和同一项目的其它投资者 (比 如投资机构或大额投资个人)难以做到同股同权。一家在国内比较知 名的股权众筹平台曾为此发生过纠纷，投资者到平台所在公司，指 责平台发布的项目没有做到同股同权，因此引发极大争议。 因此，平台应尽可能从投资者，尤其是从小额投资者利益保护角度 出发，推动项目发起方在合同中的权利义务作相应约束，确保同股 同权。 三．维权成本高 众筹项目投资者少则数十人，多则上千人，多数人投资额度不 过几千元或数万元。一旦项目方违约，投资人为此专门维权的成本 可能非常高昂，甚至得不偿失。从投资人利益保护角度出发，平台 可以预先约定，由投资人授权平台代为行使维权的权利，或者在合 同中预先约定对项目方违约的惩罚条款。 同样的，每个特定的众筹项目往往在融资成功后，将成立相应 的有限合伙企业。合伙人众多，每个合伙人投的钱可能有限，一旦 出现项目方违约的情况，个别合伙人或者很多合伙人都不大可能共 同起诉项目方，因此也需要有限合伙企业有一个特定的执行人，或 者委托众筹平台代为行使诉讼的权利。 四、合格投资者认证问题 股权众筹属于高风险的投资范畴，理应对接与高风险相适应的 合格投资者。2007 年，银监会首次明确提出“合格投资者”概念， 范围主要限于集合资金信托计划。2013 年，《证券投资基金法》在 法律层面首次提出“合格投资者”概念。 相比之下，美国至少在五部以上相关法律对合格投资者作明确 限定，并且已有五十年以上的相关立法经验。由于当前股权众筹监 管尚处于空白，对于投资者尚无法律上的任何规范，主要依赖各众 筹平台自行约束。 笔者调研天使街、天使汇等股权众筹平台时注意到，他们对注 册的投资者一般会做财产方面的审核，投资者的财富必须达到一定 的标准，方可注册。这些均需要在未来立法中予以明确规定。 五、单个项目的融资额度问题 股权众筹亦涉及单个项目的融资额度问题。2014 年央行《中国 金融稳定报告》对众筹做了界定，即众筹项目发起方理应是募集 “小额资金”。股权众筹限定为小额融资，这在国内外监管机构中 基本成为共识。 但是，近年来三部知名的影视众筹项目(《十万个冷笑话》、 《大鱼海棠》、《大圣归来》)，它们募集的资金都在 200 万元至 500 万元左右，这恐怕很难说是小额融资。有的股权众筹平台甚至 出现过单笔融资额度高达数千万元甚至上亿元的超级项目。 如果参考海外成熟国家的相关法律，这种巨额融资已经远远背 离国家法律支持创业项目的初衷。鉴于创业项目很高的失败率，这 有可能造成单个项目给众多投资者带来巨额损失的风险。这是股权 众筹平台以及法律研究者需要思考的问题。 六、投资者风险自担问题 本质上而言，股权众筹由投资者风险自担，也就是说，项目发 起方或者众筹平台不能对项目风险兜底。 但是，笔者注意到一些股权众筹平台发布的项目宣传中，提示 投资者在一定期限后，项目如果没有达到预期目标，则项目发起方 将以不低于年化 8%的收益率回购股权。这种现象显然是一种兜底 行为，股权投资实质转化成债权收益，一方面背离股权投资的本意， 即投资者自担风险，另一方面使得项目发起方风险集聚，实质上不 利于培育成熟的投资者，亦不利于打破中国长期存在的刚性兑付传 统。 七、潜在的法律风险 最后，股权众筹还面临着潜在的法律风险，这种风险至少在当前没 有办法完全规避。在现实中，一旦特定股权众筹项目发生巨大风险， 给投资者造成巨额损失甚至影响社会稳定，那么项目发起方仍然可 能被监管机构查处甚至移交司法机构，最后有可能被司法机构援引 “以合法形式掩盖非法目的”为由，追究项目方的责任。这在司法 实践中存在相关案例。 因此，由于非法集资与擅自发行股份的法律法规和司法解释的 存在，使得股权众筹的上方始终悬着一把达莫克利斯宝剑。但是， 股权众筹国家的相关政策精神完全契合。股权众筹对促进民间投资， 对于推动大众创业、万众创新，对于发展多层次的资本市场，均具 有不言而喻的重要价值。因此，这就需要法学界、律师实务界以及 众多股权众筹机构共同发出更多的声音，及时推动相关各方修订法 律和司法解释，去除不必要的法律障碍，为股权众筹融资提供一片 自由的合法空间。 如需咨询了解更多关于私募股权众筹风险的问题，可预约金斧 子理财师，【金斧子】持第三方基金销售牌照，国际风投红杉资本 和大型央企的招商局创投实力注资，致力于打造中国领先私募发行 与服务平台，提供阳光私募、私募股权、固收产品、债券私募、海 外配置等产品，方便的网上路演平台，免费预约理财师，用科技创 新提升投资品质！